מניות בכורה חדשות בת"א – לקנות?

הירידה במחזורי המסחר בבורסה בת"א הובילה את הנהלת הבורסה לחפש פתרונות יצירתיים כדי לעודד חברות להירשם למסחר ולהחזיר את המשקיעים לשוק המקומי. אחד הרעיונות שאושרו לאחרונה היה מתן אפשרות לחברות להנפיק מניות בכורה – מניות המקנות קדימות בקבלת דיבידנד אבל אינן מקנות זכות הצבעה. למעשה, כבר באוקטובר 2015 אישר דירקטוריון הבורסה באופן זמני לחברות דואליות להנפיק מניות בכורה בחו"ל, ולאחרונה ראינו את טבע למשל, שהנפיקה מניות בכורה כדי לממן חלק מעסקת הרכישה של החטיבה הגנרית של אלרגן. כעת, האפשרות הזו נפתחת גם לחברות הנסחרות רק בת"א, תחת מספר מגבלות. הנפקת מניות בכורה תתאפשר רק לחברות ששווי השוק שלהן ושיעור אחזקות הציבור במניות הרגילות שלהן הוא כנדרש מחברה חדשה המעוניינת להנפיק את מניותיה לראשונה בבורסה. בנוסף, ההנפקה תתאפשר רק לחברות הנכללות במדדי ת"א 125 או SME60 (שהחליף את מדד יתר 50) או לחלופין לחברות ששווי השוק שלהן גבוה מ-500 מיליון שקל.

בארצות הברית נאמד שווי השוק של מניות הבכורה בלמעלה מ-250 מיליארד דולר ויש לא מעט תעודות סל העוקבות אחר מניות בכורה אמריקניות, ביניהן גם חברות מובילות שכולנו מכירים, כך שכנראה שמדובר בכלי השקעה שימושי עבור החברות והמשקיעים. עם זאת, צריך לזכור כי שווי השוק הנוכחי של המניות הנסחרות בארה"ב הוא מעל 25 טריליון דולר, כך שמניות הבכורה מהוות בסך הכול שבריר קטן מתוך זה.

מניות בכורה הן מכשיר פיננסי מנייתי, אבל הוא דומה יותר לאג"ח ללא מועד פירעון מאשר למניה רגילה. רוכש מניית בכורה נהנה מקדימות בקבלת דיבידנדים על פני בעלי המניות הרגילות, כאשר תשואת הדיבידנד השנתית הקבועה שהוא צפוי לקבל נקבעת מראש בתשקיף ההנפקה. אי לכך, הכלי מתאים בעיקר לחברות המחלקות דיבידנדים באופן קבוע. היתרון כאן, הוא לא רק תזרים קבוע למחזיקי מניות הבכורה, אלא גם שחלוקת דיבידנד לבעלי המניות הרגילות תתאפשר רק לאחר תשלום הדיבידנד לבעלי מניות הבכורה. אם במקרה לא שולם הדיבידנד למחזיקי מניות הבכורה במועד ובסכום שנקבע, הוא ייצבר עד לתשלומו המלא בעתיד.

כמובן שאם החברה נקלעת לקשיים ואינה יכולה לחלק דיבידנדים בכלל, מחזיקי מניות הבכורה יהיו הראשונים להיפגע מכך, היות ומחיר מניות אלו נקבע ברובו על פי תשואת הדיבידנד שלהן. עם זאת, מחזיקי מניות הבכורה יהיו קודמים למחזיקי המניות הרגילות בסדר הנשייה, כך שבמקרה של פירוק ייתכן שיישאר להם משהו לקבל, אחרי שמחזיקי האג"ח יקבלו את יתרת החוב אליהם.

כאמור, מניות בכורה אינן מקנות זכויות הצבעה, וזה חיסרון עבור מישהו שמתכנן להיות מעורב בתהליך קבלת ההחלטות בחברה. מצד שני, עבור משקיע שאינו מחזיק נתח משמעותי מהחברה, אין בכך חיסרון של ממש, היות שגם כך יש לו פחות מוטיבציה להשתתף בניווט הספינה.

מצידה של החברה, מניות הבכורה מאפשרות לה לגייס כסף מבלי להגדיל את המינוף ומבלי לדלל את בעלי המניות הרגילות. מניות בכורה נחשבות חלק מההון העצמי של החברה, ולכן הנפקתן אפילו מקטינה את המינוף הפיננסי של החברה. זה יכול לאפשר לחברה לגייס חוב נוסף, להוזיל את עלותו ולקבל עליו דירוג גבוה יותר.

אחת החברות הראשונות להנפיק מניות בכורה בת"א היא קרן הריט האמריקנית CIM Commercial Trust Corporation, שנסחרת בבורסת הנאסד"ק לפי שווי של כ-1.3 מיליארד דולר, ומתכננת להנפיק מניות בכורה בבורסה בתל אביב בשווי של כמה מאות מיליוני שקלים. תשואת הדיבידנד של מניות הבכורה שיונפקו אינה ידועה עדיין, אבל סביר להניח שהיא תהיה גבוהה מהתשואות לפדיון של אג"ח של חברות נדל"ן אמריקניות דומות, בגלל הנחיתות של מניות הבכורה על פני אג"ח בסדר הנשייה. למרות התשואה הפוטנציאלית העודפת מעל שוק האג"ח הקונצרני, חייבים לבחון כל הנפקה כזו לגופה כדי לוודא שהפיצוי יהיה גבוה מהסיכון הטמון בהשקעה.

במקרה המדובר, קרן הנדל"ן CIM הציגה NOI (הכנסות בניכוי הוצאות תפעול הנכסים) חיובי של 136 ו-133 מיליון דולר ב-2015 וב-2016 בהתאמה, וברבעון הראשון של 2017 ה-NOI גדל ל- 42 מיליון דולר. גם ה- FFO - הרווח התפעולי התזרימי, שנרשם בשנים האחרונות היה חיובי, ועמד ברבעון הראשון של 2017 על 23.4 מיליון דולר. כלומר, במקרה הנוכחי מדובר ככל הנראה בקרן שמייצרת תזרים מזומנים יציב כרגע. מניות הבכורה של הקרן יירשמו בהתאם לממשל תאגידי אמריקני, וגם זה יתרון על פני האג"ח של חברות הנדל"ן האמריקניות שהנפיקו בת"א בשנה האחרונה, שהקימו חברות ייעודיות באיי הבתולה ויצקו לתוכן חלק מהנכסים שלהן. הקרן צפויה לחלק למחזיקי מניות הבכורה דיבידנד בסוף כל רבעון, ובמקרה שהוא לא יחולק ברבעון מסוים, הוא ייצבר והסכום הכולל יחולק ברבעונים הבאים. מחזיקי מניות הבכורה יהיו זכאים להמיר אותן למניות רגילות בתנאים מסוימים. כשיתפרסמו התנאים המלאים של מניות הבכורה של CIM, ובעיקר תשואת הדיבידנד שתחולק, ניתן יהיה לקבל החלטה האם הנייר מספיק אטרקטיבי.