עקום התשואות בארץ תלול - זמן להאריך מח"מ?

כל החזאים שצפו הקדמה של העלאת הריבית הראשונה בארה"ב, התבדו לאחרונה. מצד אחד, הכלכלה האמריקנית נראית טוב (למרות נתונים מפתיעים וחלשים יותר ברבעון הרביעי של 2014), אבל מנגד, למרות הזרמה מסיבית של דולרים למשק במהלך תוכנית ההרחבה הכמותית שביצע הפד, שיעור האינפלציה במדינה עדיין נמוך למדי. להערכתנו, זה לא מצדיק העלאת ריבית בשלב זה.

מה שכן, בעוד העלאת ריבית בארה"ב עשויה להתרחש אולי אפילו עוד השנה, בגוש היורו אף אחד לא מאמין שהיא תתרחש בעתיד הנראה לעין. יותר מזה, לאחרונה הכריז הבנק המרכזי באירופה על השקת תוכנית הקלה כמותית במהלכה הוא ירכוש אג"ח ממשלתיות אירופאיות בהיקף של למעלה מטריליון יורו עד ספטמבר 2016.

להזכירכם, הפד האמריקני נאלץ להדפיס יותר מ- 4 טריליון דולר כדי להתניע את גלגלי הצמיחה של הכלכלה האמריקנית, משהו שלקח כמעט 6 שנים. אירופה שקועה עמוק יותר בבוץ, כך שאפשר להעריך שתוכנית ההרחבה הכמותית באירופה תארך יותר זמן ותעלה יותר כסף. לכן, להערכתנו, סביבת "ריבית אפס" בגוש צפויה להימשך עוד תקופה ארוכה.

גם אצלנו המצב לא שונה. הכלכלה המקומית אמנם הציגה שיפור מסוים ברבעון האחרון, אבל להזכירכם אנחנו הולכים לבחירות בקרוב, מה שמגדיל את אי הוודאות הכלכלית בשנים הקרובות. איזו ממשלה תיבחר, האם היא תמשיך במתווה התקציב הנוכחי או תפרוץ את הגירעון התקציבי המתוכנן? שאלות אלו ואחרות הגדילו לאחרונה את החששות של חברות הדירוג הבינלאומיות באשר לעתידה הפיננסי של ישראל. במצב כזה, במיוחד כאשר אין אינפלציה, לא מעלים ריבית.

למרות זאת, כשמסתכלים על עקום התשואות המקומי, בעיקר על האפיק השקלי שלו, רואים תלילות גבוהה למדי. בהשוואה לאג"ח אמריקניות למשל, פער התשואות בין האג"ח הארוכות לאג"ח הקצרות גדול בהרבה בשוק המקומי. תלילות נמוכה מאפיינת גם רבים משוקי האג"ח האחרים בעולם המערבי. להערכתנו, הריבית בארץ לא צפויה לעלות בקרוב, בעיקר מסיבות כלכליות אבל גם בשל אינפלציה אפסית, ולכן להערכתנו גם עקום התשואות המקומי צפוי להשתטח בעתיד. ההשתטחות הזו תגיע כמובן על ידי ירידת תשואות של האג"ח הארוכות. לכן, לדעתנו יש מקום להאריך במקצת את המח"מ של התיק. אל תצפו לרווחי הון דרמטיים באג"ח הארוכות, אבל יש פוטנציאל לרווחים מוגבלים תחת ההנחה שהריבית לא תעלה.